No es fácil leer un tuit de Federico Furiase, uno de los principales asesores de Toto Caputo en el diseño de la política económica. No por casualidad, hace años uno de sus mensajes se transformó en meme de las redes sociales, porque era tan críptico que resultaba imposible de entender aun para los expertos del mercado.
Así rezaba el célebre tuit: «Lo veo al Toto swapeando tasa para hedgear riesgo Libor del repo en contexto de suba de tasa de la Fed aprovechando que la curva futuros de Libor descuenta tightening más suave que el Dot Plot de la Fed (no está caro pagar la tasa fija del swap para llevarse tasa variable)».
Traducido, lo que planteaba Furiase, que en ese momento era analista de la consultora Anker, era que Caputo podría cambiar –»swapear»- tasa variable por tasa fija, en un momento en que el mercado estaba esperando una política monetaria más suave que la que se veía en el Dot Plot -un diagrama de puntos que publica trimestralmente la Reserva Federal estadounidense que permite anticipar tendencias-.
Pasaron los años y hoy Furiase está del otro lado del mostrador, decidiendo junto a Caputo el programa económico, pero sus gustos no han cambiado: sigue recurriendo a las redes para defender las medidas más controversiales… y lo sigue haciendo con un lenguaje críptico. Es por eso que uno de los temas de comentario en el mercado es su comentario sobre la coordinación entre el Tesoro y el Banco Central para dar señales de baja de la inflación.
El reciente recorte de tasas anunciado por el Banco Central -el cuarto en un mes, que llevó a 40% la tasa anual de política monetaria, y a apenas 2,3% la rentabilidad mensual de los plazos fijos- es un tema que se está debatiendo intensamente por los economistas.
Los críticos apuntan a que, en el afán por dar señales sobre la desinflación, el Central está asumiendo riesgos. Por ejemplo, que los ahorristas se tienten a sacar sus depósitos, dado que ya no sólo perderán contra la inflación sino que también se esfumará su rentabilidad en dólares -que era el atractivo principal-.
Federico Furiase, uno de los principales asesores de Toto Caputo, argumentó en un misterioso tuit por qué la contracción monetaria se profundizará y hará caer la inflación
Y, además, hay quienes ponen en duda que con la baja de las tasas se esté efectivamente reduciendo la base monetaria. El argumento es que, si bien es cierto que hay menos pesos que se inyectan al mercado por concepto de pago de intereses de los pases pasivos, eso se compensará por una mayor deuda del Tesoro -que también paga intereses con los que se expandirá la cantidad de pesos-.
El argumento por la absorción de pesos
Furiase terció en esa polémica, dando el punto de vista oficial. Y lo hizo con su estilo característico. así comenta la baja de tasas, acompañada por una tabla con los detalles de la licitación de bonos del Tesoro.
«Jugada Hawkish MECON+BCRA:
-Baja emisión endógena x intereses de pases (ancla monetaria)
-Mejora tasa vs expect de infla y crawling del FX (ancla cambiaria)
-Refuerza compromiso con ancla fiscal
Mercado pricea infla breakeven de 3.3% desde junio ∆ M= iPR + CR – [SP + %ROx(k+i)]».
En la jerga financiera, el término «hawkish» -de «halcón», en inglés- refiere a cuando se aplica una medida monetaria contractiva con el objetivo de contrapesar presiones inflacionarias. Lo que quiere decir Furiase es que el ministerio de Economía y el BCRA se coordinan para retirar pesos del mercado en el entendido de que esa esa la principal forma de acelerar la caída del IPC.
Como ya explicó Toto Caputo, al bajar la tasa, se reduce la inyección de pesos por pago de intereses – es lo que en la jerga suele definirse como «emisión endógena»-. De esa manera, la señal que se da al mercado es que los precios irán frenando porque tendrán un «ancla monetaria».
Furiase agrega que en noviembre del año pasado, esa emisión por el pago de intereses alcanzaba a casi el 30% de la base monetaria, pero que hoy se desplomó al 8%.
Y ese recorte se complementa con la oferta de deuda por parte del Tesoro. El objetivo del gobierno es fomentar un pasaje masivo de la liquidez bancaria desde las colocaciones a 24 horas en el Banco Central hacia los títulos de deuda emitidos por el Tesoro. Y Furiase argumenta que eso va a ocurrir porque la tasa de los títulos será superior a la expectativa de la inflación y al ritmo devaluatorio -el «crawling peg» de 2% mensual.
Qué dice la fórmula misteriosa
Para apoyar este argumento, publicó el cuadro en el que figura que las Lecap (Letras del Tesoro Capitalizable en pesos) de vencimiento corto pagarán un mínimo de 4,2% en junio; de 4,1% a inicios de julio y de 4% a fines de julio. Es decir, marca un sendero de rendimiento descendente, a tono con las expectativas de una inflación en baja.
Pero Furiase sostiene, además, que esta política refuerza el compromiso con el ancla fiscal. Es una referencia a que el gobierno se propone volcar el superávit a la cancelación de esas obligaciones, de manera que no se vuelva a producir una expansión monetaria. En otras palabras, una forma de responder las críticas sobre que solamente se está cambiando una deuda por otra, pero que el resultado será el mismo en términos de expansión monetaria.
El tuit de Furiase que explica, en jerga financiera, la lógica detrás del recorte de tasas del Banco Central
Y luego plantea con una fórmula econométrica cómo el mercado está previendo –«priceando»- cuál será el nivel en el cual el retorno de las tasas superará la inflación. El término «inflation break even» es un concepto técnico de los inversores para referirse a cuál es el nivel en que los títulos a tasa fija igualan en atractivo a los títulos ajustados por inflación. Furiase observa que, a partir de junio ese nivel es 3,3%, una cifra que vista hoy impresiona por lo baja.
La fórmula con la que fundamenta su predicción -y que está llena de siglas de imposible comprensión- indica que la variación de la base monetaria será igual a los intereses más la compra de reservas -es decir, los factores que expanden la cantidad de pesos-, y que a eso se debe restar el superávit financiero más el exceso de financiación -los factores por los cuales se absorben pesos «sobrantes»-.
En definitiva, Furiase lo hizo de nuevo: el mercado está tratando de traducir el significado de su críptico mensaje, pero esta vez con una urgencia adicional, porque el autor ya no es un comentarista sino que detrás de la complicada fórmula hay decisiones que impactarán en la economía a corto plazo.